美联储加息之后，中国央行选择变相加息，上调公开市场逆回购中标利率及MLF操作利率。

　　早有预案。

　　很长一段时间以来，央行逐渐改变了人们的加息预期：瞧，在加息上我有72变。在此之前，央行时不时就祭出SLO、SLF等货币创新工具，或暂停逆回购，只限于金融机构之间的货币市场，而不直接面向公众和企业，玩一场暧昧的加息猜谜游戏。

　　这一切，都是源于将近十年的全球宽松周期渐入尾声。美国还将加息，中国还在庙算，究竟是跟还是不跟。前两个月通胀走低，这为加息留出余地。但中国经济尚未走出L型底部，贸然加息的不确定性太大，央行投鼠忌器。

　　这些年，一边稳增长，一边调结构，货币政策无法简单中性和单一目标导向。在刺激和改革的消长中闪转腾挪，成为“央妈”必须掌握的平衡术。

　　进入2017年，这个平衡游戏越来越难，面临着越来越多的二选一。如果保利率，房地产和GDP压力稍减，但人民币贬值和资本外流压力顿增。手心手背都是肉，取舍不易。过去大半年，人们争论到底该保汇率还是保外储，不免沦为皮相之论，核心其实是要不要保利率。

　　加息周期似乎不可避免，央行只是动用一切战术手段，将加息泛化，在温水里整体利率早已抬升，只不过最具信号意义的一年期存贷款利率仍按兵不动，以稳住市场预期。但外有美联储继续加息的可能性，内有资产泡沫的膨胀，加息将是个时间问题，对央行而言则是一个艰难的决定。

　　货币周期即将完成改朝换代，央行斟酌的只是加息的姿势：是简单粗暴的加息，还是变相、曲线、结构性加息。“人无贬基”被高官反复背书，外汇储备跌至3万亿美元附近，中国经济对汇率贬值和资本外流的容忍度接近极限。去年，我们保的是利率；今年，我们保的可能是汇率。至于利率，则寄希望于“央妈”可以将货币工具创新到极致，能在金融系统内部加息，就不要惊扰到系统外的市场。

　　现在，惟一能够确定的事情，就是宽松告一段落。虽然通胀仍属温和，但房价在高位疾行，让人们对通胀始终不敢掉以轻心。宽松结束不等于紧缩开始，两者之间还存在着一个既不宽松也不紧缩的中性状态，以便于继续为中国经济保驾护航。但即使这样，对严重依赖信贷的中国企业而言，难言轻松。

　　在经济下行期间，总是要面临这样两难抉择，时间太久，人都会犯错，因此需早下判断。事实上，在保利率还是保汇率的背后，更为重要的东西是保改革。全面深改和供给侧是中国经济走出L型底部的必经之路。没有改革加持，政策就总是疲于奔命。而当阵痛之后，当经济出清之后，当增长处于新的上行通道，宏观经济政策往往也就不再那么纠结。