债券市场经历了2016年底的大调整之后，2017年开始进入调整后半场。今年前两个月，十年国债利率最高上行48bps，十年国开债利率最高上行55bps。资金面波动亦明显加大，1月和2月都分别出现了小钱荒，质押式回购隔夜利率最高成交在10%，7天利率最高成交在9%；加权价格波动也明显加大，1-2月，R001全市场加权价格波动92bps，R007全市场加权价格波动140bps，而去年同期这两个价格的波动幅度仅为32bps和45bps。可见，利率走廊在不断拓宽，资金价格的方差明显扩大，投资者想要通过滚动隔夜来获取稳定的低成本资金，也是越来越难，而这也正是央行的意图所在——金融去杠杆。

　　自去年下半年开始，央行开始拉长逆回购和MLF的投放期限，今年伊始，央行在公开市场又逐渐上调MLF、SLF以及OMO的利率中枢，这些都明确显示货币政策已转向中性偏紧，央行防风险、去杠杆、抑制资产泡沫意图明显，决心也很坚定。然而实际效果如何呢？2月，同业存单发行量达万亿，以银行为代表的金融机构杠杆率并未真正降低。在金融去杠杆未达到满意效果之前，货币政策短期内难见宽松。

　　从经济基本面来看，目前我国债务杠杆高、金融风险大、资产价格泡沫等经济结构性问题仍然严重，政府也调低了2017年经济增长目标，长期看经济仍然有下行压力，基本面利好债市。但从近期发电量增速、粗钢产量增速、挖掘机销量等中观数据来看，经济呈现出短期回暖的迹象。从外部环境看，美联储3月加息概率上升，可能导致国内利率上行，因此，基本面对短期债市反弹造成压力。

　　债券市场经历了两年的牛市，目前应从牛市思维向熊市思维转变，从“长久期、加杠杆”，向“短久期、控杠杆”转变，未来的债市投资可能更多将依赖于预期差博弈和负债管理。对于现金管理工具来说，保持流动性仍是首要任务，目前资金价格波动加大，控制久期变得十分重要。

　　(农银货币基金经理黄晓鹏)