有了Spotify和Slack这两个成功案例之后，纽约证券交易所打算把直接上市的模式进一步推广开来，甚至致信美国证券交易委员会，希望后者对这一非主流的融资模式开绿灯。对于企业而言，没有中间商赚差价是直接上市最大的优势。但省钱的风险也不可忽视，一旦预期值过高，上市后股价的剧烈波动不是所有企业都能承受的。

　　“非主流”融资

　　为了吸引新的企业前来上市，纽约证券交易所（以下简称“纽交所”）打算对现有规则进行改进。当地时间26日，纽交所向美国证券交易委员会（SEC）提交了一份申请文件。在该文件中，纽交所希望SEC允许企业可以通过直接上市在纽交所首次公开发行股票。

　　正如其字面意思一样，直接上市即直接公开发行（DPO），虽然与IPO一样，均是在公开市场募股，但这种方式绕过了IPO所需的承销商，允许企业员工、内部人士和投资者直接在交易所交易他们私人持有的股份，且没有内部人士出售股份的限制，也不会发行新股稀释股权，机构和个人投资者可以平等购买股票。

　　具体来看，纽交所计划对《上市公司手册》的第一章进行修改，该章节概述了纽交所对完成IPO或直接上市的公司的初始上市要求。如果这一修正案得到SEC通过，意味着在公开注册发行文件生效后，此前没有注册普通股证券的企业就能在纽交所直接上市交易其普通股，而不再需要像传统上市那样必须满足公司市值规模、批量股票持有者数量等条件。

　　相较于IPO的诸多门槛，直接上市的好处一目了然，没有了承销商等中间环节之后，企业可以省下雇佣投行、公开路演等的成本。当然，也并非完全没有限制条件，纽交所允许企业直接上市的前提是该公司发行的股票市值不得低于2.5亿美元。

　　“我们一直在设法发展我们的产品来满足市场需求。”纽交所副董事长兼首席商业官John Tuttle表示。不过，Tuttle也坦言：“我们认为这不会取代传统IPO，我们只想为公司进入公开市场另辟一条新途径。”

　　开路先锋

　　纽交所并不是异想天开，在此之前，全球最大流媒体音乐服务商Spotify和办公应用开发公司Slack已经证明了这一模式的可行性。

　　美国东部时间2018年4月3日中午12时30分，也即当日美股开盘后三小时，没有热闹的敲钟仪式，Spotify直接在纽交所挂牌交易，开盘价为165.9美元，较纽交所盘前发布的参考价132美元高出26%，开盘市值为296亿美元。当日，Spotify以149.01美元每股的价格收盘，比开盘价下跌10%，市值265亿美元，但仍然较参考价收涨了13%。

　　作为知名的独角兽，Spotify选择了直接上市，而顺利的上市过程也让这一模式开始受到关注。在Spotify之后，另一家知名企业Slack也效仿了这一模式。今年6月20日，Slack正式登陆纽交所，上市参考价格设定为每股26美元，首日开盘报价为38.5美元，较发行价涨超50%。该公司股价盘中最高至42美元，涨幅达到61.5%，市值一度突破230亿美元，比去年最后一轮融资的71亿美元估值高出了3倍以上。

　　“如果说IPO就像一场婚礼，那么直接上市就像是私奔。”《财富》杂志的艾琳·格里菲斯曾评价道。效率是直接上市最明显的益处，不经过承销商、不发新股、投资者被允许立即开始出售现有股票等简化的流程可以帮企业节省时间。复兴资本的负责人凯瑟琳·史密斯也曾表示，直接上市就像是开了一家商店，希望人们能顺便来一下。

　　公开资料显示，Slack是在今年4月27日递交招股书的，到上市还不到两个月，直接上市的高效率可见一斑。前海开源经济学家杨德龙表示，的确与IPO相比，直接上市的流程简化了很多，企业上市的排队时间也相应减少了很多。

　　除了省时之外，省钱也是直接上市的一大特色。以往，企业进行IPO往往需要邀请投行作为承销商，还需要砸下重金。2008年，Visa IPO时的佣金高达5.5亿美元，相较之下，Visa的募资金额为196亿美元。今年Uber IPO时，募资81亿美元，投行获得了1.06亿美元的佣金。

　　Spotify的首席财务官Barry McCarthy曾明确表示，除了避免禁售期，直接上市在财务上也有明显的好处，首先能省下承销费，而比承销费节余更多的是可以避免IPO折价。《金融时报》也曾援引一名接近Slack管理层的人士称，Slack想直接上市，也在于公司认为这是一条成本更低、效率更高的上市途径。

　　直接的底气

　　在纽交所官网首页，“直接上市”几个大字格外醒目，纽交所试图向企业推广这一上市模式的好处。这是无奈也是必然，如今在美国证券市场，IPO总量的下滑已成大势，诸多初创企业宁愿选择在私募资本市场融资也不愿意公开上市。据Dealogic统计，2017年美国证券资本市场的收入为73亿美元，仅占到2000年的43%（经通胀调整）。

　　省钱、省事、省时，让直接上市看起来无比美好，但并非所有企业都适用于这一模式。英大证券首席经济学家李大霄告诉北京商报记者，IPO可以帮助企业得到更广的推荐，得到很多基石投资者的青睐。而直接上市没有推广的这个过程，就需要企业有很强的底气和市场基础。如果企业不够知名的话，定价和推广都是问题。

　　很明显，Spotify和Slack都属于上市之前就已经名声大噪的企业。自2008年正式上线以来，Spotify经过近十年的发展，已占到全球流媒体音乐市场份额的42%。而在上市之前，Slack也备受资本市场追捧，融资一直顺风顺水，去年8月，Slack还完成了4.27亿美元的H轮融资。

　　“直接上市相当于闪婚。”李大霄直言，其风险在于没有定价基础，股价容易产生波动。目前来看，这种方式更适合于广为人知的科技企业，传统投行一般对于科技企业的定价并不熟悉。

　　除了名声在外，Spotify和Slack也并不差钱。这也是二者适合直接上市的原因。李大霄表示，IPO是发新股，直接上市简单来说就是发老股。杨德龙也表示，直接上市没有增发股票，意味着没有募集更多的资金。

　　以Slack为例，这家受资本青睐的企业拥有充足的现金流，招股书显示，截至2019年1月31日，该公司所持有的现金及现金等价物为8.41亿美元。Spotify在上市前的2017底，其现金及现金等价物达到15亿欧元。

　　“对于那些资本充足的公司来说，它们真正需要的就是流动性。直接上市可能会吸引更多那些在监管相对宽松的场外市场交易，但又希望登陆纽交所或纳斯达克交易所的公司。”纽交所全球上市公司的负责人路塔特尔曾表示。事实上，想要紧随Spotify和Slack步伐的企业并不少。据悉，全球共享住宿巨头Airbnb就正在考虑是否选择直接上市。

　　北京商报记者 陶凤 汤艺甜